“นวัตกรรมทางการเงิน”

คอลัมน์ มองซ้ายมองขวา

โดย ภาวิน ศิริประภานุกูล pawin@econ.tu.ac.th

ในช่วงปลายเดือนกุมภาพันธ์ที่ผ่านมา เว็บไซต์ Economist.com มีเวทีอภิปรายปัญหาที่น่าสนใจมากอยู่เวทีหนึ่งครับ โดยเวทีดังกล่าวมีการถกเถียงกันถึงความสำคัญของนวัตกรรมทางการเงิน (financial innovations) โดยเฉพาะอย่างยิ่งนวัตกรรมทางการเงินที่เกิดขึ้นมาในระยะหลังนี้

ในความคิดของนักเศรษฐศาสตร์การเงิน เราเชื่อกันว่าตลาดเงิน (ยกตัวอย่างเช่น ตลาดหุ้น หรือตลาดตราสารหนี้ ฯลฯ) และสถาบันการเงินต่าง ๆ (ยกตัวอย่างเช่น ธนาคารพาณิชย์ บริษัทเงินทุน ฯลฯ) ทำหน้าที่สำคัญในการส่งผ่านเงินทุนจากผู้ฝากเงินไปสู่ผู้กู้เงิน

ผู้ฝากเงินเป็นกลุ่มคนที่มีเงินเหลือเก็บแต่ไม่มีช่องทางลงทุนผลิตสินค้าที่ให้ผลตอบแทนที่น่าสนใจใด ๆ ส่วนผู้กู้เงินหมายถึงกลุ่มคนที่ไม่มีเงินทุนเหลือเก็บ แต่เต็มไปด้วยช่องทางการผลิตและการลงทุนที่น่าสนใจในลักษณะต่าง ๆ ซึ่งช่องทางเหล่านี้ส่วนหนึ่งน่าจะให้ผลตอบแทนจากการลงทุนที่งดงาม

ถ้าไม่มีตลาดเงินหรือสถาบันการเงินใด ๆ เลย เงินเหลือเก็บก็ไม่ถูกนำมาใช้ ซึ่งทำให้ช่องทางลงทุนที่น่าสนใจบางช่องทางไม่ถูกนำมาใช้ประโยชน์ด้วยเช่นเดียวกัน นักเศรษฐศาสตร์เชื่อกันว่าการมีตลาดเงินและสถาบันการเงินที่มีประสิทธิภาพจะมีส่วนส่งเสริมให้การลงทุนที่ให้ผลตอบแทนที่ดีเกิดขึ้นได้ ซึ่งจะทำให้เกิดผลดีต่อภาคการผลิตและการบริโภคของผู้คนโดยรวมด้วยเช่นเดียวกัน

ตลาดเงินและสถาบันการเงินที่มีประสิทธิภาพย่อมจะต้องมีเครื่องมือทางการเงินที่มีประสิทธิภาพอยู่ในมือ โดยเครื่องมือทางการเงินต่าง ๆ ที่จะช่วยดึงดูดเงินฝากจากผู้ฝากเงินและช่วยทำให้เกิดการส่งผ่านเงินทุนไปสู่ช่องทางการลงทุนที่ให้ผลตอบแทนที่ดีได้นั้นถือเป็นเครื่องมือทางการเงินที่มีประสิทธิภาพครับ เนื่องจากเครื่องมือทางการเงินดังกล่าวมีส่วนช่วยให้การทำงานของตลาดเงินและสถาบันการเงินมีความสะดวกคล่องตัวมากยิ่งขึ้น

นวัตกรรมทางการเงินหมายถึงเครื่องมือทางการเงินชนิดใหม่ ๆ ที่ถูกประดิษฐ์คิดค้นขึ้นเพื่อให้มีประสิทธิภาพมากยิ่งขึ้นครับ ยกตัวอย่างเช่น ตู้ ATM โดยเจ้าตู้ ATM นี้ทำหน้าที่ในการดึงดูดผู้ฝากและผู้กู้เงินให้กับระบบสถาบันการเงินได้เป็นอย่างดี

ลองจินตนาการดูครับ ถ้าหากในโลกนี้ไม่มีตู้ ATM การจะถอนเงินฝากออกมาครั้งหนึ่งก็หมายถึงการไปเข้าแถวต่อคิวกันหน้าเคาน์เตอร์รับฝากถอนเงินของธนาคาร ในกรณีที่เรามีเงินเก็บไม่มากนัก เราอาจตัดสินใจเก็บเงินจำนวนดังกล่าวไว้กับตัวเอง ไม่นำไปฝากเอาไว้กับธนาคาร เนื่องจากเราไม่อยากเสียเวลาเข้าคิวก็เป็นได้

ในกรณีที่แต่ละคนมีเงินเก็บดังกล่าวคนละ 1,000 บาท เมื่อคิดอย่างเดียวกันนี้เหมือนกันหมดราว 10 ล้านคน เงินฝากก็จะหายไปจากระบบธนาคารพาณิชย์ราว 10,000 ล้านบาท ซึ่งเงินจำนวนนี้ถ้าอยู่ในระบบธนาคารพาณิชย์ก็อาจถูกนำไปปล่อยกู้ให้กับโครงการลงทุนที่ให้ผลตอบแทนที่ดีได้เป็นจำนวนมาก การประดิษฐ์คิดค้นตู้ ATM ขึ้นมานี้จึงมีส่วนช่วยให้ระบบสถาบันการเงินทำหน้าที่ของมันได้อย่างมีประสิทธิภาพมากยิ่งขึ้นครับ

อย่างไรก็ตาม ในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมานี้กลับได้พบเห็นผลกระทบอีกด้านจากนวัตกรรมทางการเงินใหม่ ๆ ซึ่งมีความซับซ้อนมากยิ่งขึ้น ยกตัวอย่างเช่น ตราสารหนี้ที่เราเรียกกันว่า collateralised debt obligations หรือ CDOs ซึ่งมีการรวมเอาลูกหนี้ในหลากหลายลักษณะมาผูกติดเอาไว้ด้วยกัน และมีการสร้างหลักประกันในลักษณะการจัดชั้นหนี้ที่มีความสลับซับซ้อน ซึ่งทำให้นักลงทุนต่าง ๆ มองว่าตราสารหนี้ดังกล่าวเป็นตราสารหนี้ชั้นดีที่น่าลงทุน

แต่ตราสารหนี้ดังกล่าวนี้เองครับที่เป็นตัวการสำคัญอันหนึ่งที่ก่อให้เกิดวิกฤตการณ์ในระบบสถาบันการเงินสหรัฐอเมริกา ซึ่งลุกลามบานปลายกลายเป็นสภาวะวิกฤตเศรษฐกิจไปทั่วโลกในช่วง 1-2 ปีที่ผ่านมา

ในช่วงต้นของการประดิษฐ์คิดค้น ตราสารหนี้ในลักษณะ CDOs นี้ถูกมองกันว่าเป็นเครื่องมือทางการเงินที่จะช่วยส่งเสริมประสิทธิภาพให้กับตลาดเงินและระบบสถาบันการเงินด้วยเช่นเดียวกันครับ

เนื่องจากตราสารหนี้ CDOs เพิ่มความมั่นใจให้กับนักลงทุน และก่อให้เกิดการส่งผ่านเงินทุนไปสู่การลงทุนซึ่งแต่เดิมถูกมองว่ามีความเสี่ยงในระดับที่สูงจนเกินไป โดยปกติแล้วการลงทุนใดที่มีความเสี่ยงสูงก็ย่อมจะให้ผลตอบแทนในอัตราที่เพิ่มสูงขึ้นเป็นเงาตามตัว ดังนั้นตราสารหนี้ CDOs จึงทำให้การลงทุนที่ให้ผลตอบแทนสูงเหล่านี้เกิดขึ้นจริงได้

แต่ในท้ายที่สุดแล้วเราก็ได้เห็นการพังทลายลงของตลาดเงินและระบบสถาบันการเงินในประเทศสหรัฐอเมริกาครับ การลงทุนที่มีความเสี่ยงสูงก็ยังคงเป็นการลงทุนที่มีความเสี่ยงสูงอยู่วันยังค่ำ ความเสียหายที่เกิดขึ้นจากการลงทุนลักษณะดังกล่าวได้ส่งผลให้เกิดความเสียหายขึ้นในหลากหลายภาคส่วนของประเทศ นอกจากนั้นความสลับซับซ้อนของตราสารหนี้ CDOs ยิ่งมีส่วนทำให้เกิดความไม่แน่นอนมากยิ่งขึ้นในตลาดการเงินของสหรัฐอเมริกา ซึ่งยิ่งซ้ำเติมวิกฤตการณ์ทางการเงินให้ลุกลามบานปลายมากขึ้นไปอีก

ประเด็นถกเถียงข้างต้นจึงเกิดขึ้นครับ นวัตกรรมทางการเงิน โดยเฉพาะอย่างยิ่งนวัตกรรมที่เกิดขึ้นในระยะหลัง ๆ นี้ แท้จริงแล้วมีส่วนช่วยเพิ่มประสิทธิภาพการทำงานของตลาดเงินและระบบสถาบันการเงินจริงหรือไม่ นวัตกรรมทางการเงินดังกล่าวมีส่วนช่วยให้ระบบเศรษฐกิจเติบโตได้อย่างแท้จริง หรือเป็นเพียงแค่เครื่องมือในการสร้างกำไรเพิ่มเติมให้กับผู้คนที่ทำงานอยู่ในตลาดเงินหรือในระบบสถาบันการเงินเพียงเท่านั้นกันแน่

โจเซฟ สติกลิตซ์ ศาสตราจารย์ทางเศรษฐศาสตร์ของมหาวิทยาลัยโคลอมเบีย เจ้าของรางวัลโนเบลสาขาเศรษฐศาสตร์ปี ค.ศ. 2001 ได้ให้ความเห็นเอาไว้ในเวทีอภิปรายของเว็บไซต์ Economist.com อย่างน่าสนใจครับ

สติกลิตซ์เห็นว่านวัตกรรมทางการเงินหลายอย่างในอดีตมีส่วนช่วยในการเพิ่มประสิทธิภาพการทำงานของตลาดเงินและระบบสถาบันการเงิน ซึ่งส่งผลลัพธ์ท้ายสุดไปที่การเติบโตของระบบเศรษฐกิจจริงครับ เพียงแต่ว่าเราก็ได้พบเห็นนวัตกรรมทางการเงินหลาย ๆ อย่างที่เกิดขึ้นในระยะหลังนี้ที่ยังมองไม่ออกว่าจะช่วยเพิ่มประสิทธิภาพหรือการเติบโตให้กับระบบเศรษฐกิจจริงได้อย่างไร

นวัตกรรมในระยะหลังนี้หลายอย่างมุ่งหวังแต่เพียงส่งเสริมการเก็งกำไรในตลาดเงิน ตลาดทุน หรือตลาดอสังหาริมทรัพย์ ซึ่งกำไรดังกล่าวเป็นเสมือนภาพลวงตา เกิดขึ้นและหายไปภายหลังจากฟองสบู่ของการเก็งกำไรแตกตัวลง

นวัตกรรมทางการเงินที่ดีไม่เพียงแต่มุ่งหวังให้เกิดการลงทุนที่ให้ผลตอบแทนสูงแต่เพียงอย่างเดียวเท่านั้นครับ นวัตกรรมดังกล่าวยังควรที่จะต้องทำหน้าที่ในการจัดสรรเงินทุนไปยังโครงการลงทุนที่มีผลตอบแทนที่คุ้มค่าที่สุด โดยคำว่าคุ้มค่าที่สุดนี้ครอบคลุมถึงอัตราความเสี่ยงจากการลงทุนที่ไม่อยู่ในระดับที่สูงจนเกินไปอีกด้วย

สติกลิตซ์มองว่ากระบวนการในการผลิตนวัตกรรมทางการเงินในโลกปัจจุบันนั้นกำลังมีปัญหา ซึ่งปัญหาที่สำคัญที่สุดในกระบวนการดังกล่าวก็คือปัญหาผลประโยชน์ทับซ้อนที่คนไทยเรามีความเข้าใจกันดีในระดับหนึ่งครับ

ผู้คิดค้นนวัตกรรมทางการเงินโดยส่วนมากแล้วจะเป็นกลุ่มคนที่ทำงานอยู่ในตลาดเงินหรือในระบบสถาบันการเงิน คนเหล่านี้มีรายได้จากการซื้อขายผลิตภัณฑ์ทางการเงิน ซื้อขายหุ้นและตราสารหนี้ หรือจากการขยายตัวของการปล่อยสินเชื่อในลักษณะต่าง ๆ

ผู้คนกลุ่มนี้ไม่มีแรงจูงใจอะไรที่จะคิดค้นนวัตกรรมทางการเงินที่จะทำให้พวกเขามีรายได้ลดลงครับ สติกลิตซ์ยกตัวอย่างของตราสารหนี้ที่จ่ายดอกเบี้ยโดยอ้างอิงกับอัตราเงินเฟ้อของประเทศสหรัฐอเมริกา ซึ่งนวัตกรรมทางการเงินดังกล่าวมีความดึงดูดใจเป็นอย่างสูงต่อแรงงานในวัยเกษียณอายุ เนื่องจากการซื้อตราสารหนี้ดังกล่าวจะช่วยให้พวกเขาลดความเสี่ยงของผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นจากการเพิ่มขึ้นของอัตราเงินเฟ้อได้

ตราสารหนี้ดังกล่าวน่าจะมีส่วนช่วยดึงดูดเงินลงทุนจากแรงงานกลุ่มดังกล่าวได้มากขึ้น ซึ่งก็น่าจะช่วยเพิ่มประสิทธิภาพให้กับการทำงานของตลาดเงินและระบบสถาบันการเงินของประเทศสหรัฐอเมริกา นอกจากนั้นตราสารหนี้ดังกล่าวยังมีส่วนโดยตรงในการช่วยเพิ่มระดับสวัสดิการของแรงงานในวัยเกษียณอายุได้อีกด้วย แต่นวัตกรรมดังกล่าวถูกต่อต้านอย่างหนักจากผู้คนที่ทำงานอยู่ในแวดวงตลาดเงิน เนื่องจากลูกค้าส่วนใหญ่ที่ซื้อตราสารหนี้ลักษณะนี้ไม่มีแรงจูงใจที่จะซื้อขายตราสารหนี้ในตลาดเงินบ่อย ๆ ซึ่งทำให้ผู้คนที่ทำงานในแวดวงเหล่านี้ขาดรายได้ค่านายหน้าในการซื้อขายตราสารหนี้ลง

ด้วยเหตุนี้ผู้คนส่วนใหญ่ที่มีส่วนเกี่ยวข้องกับการพัฒนานวัตกรรมทางการเงินจึงมักจะมีแรงจูงใจที่จะคิดค้นนวัตกรรมใหม่ ๆ ที่สร้างรายได้เพิ่มเติมให้กับพวกเขา โดยนวัตกรรมเหล่านี้มักจะมีส่วนช่วยในการเพิ่มจำนวนการซื้อขายสินทรัพย์ต่าง ๆ ส่งเสริมการเก็งกำไร หรือส่งเสริมการขยายตัวของการปล่อยสินเชื่อมากกว่าที่จะช่วยเพิ่มประสิทธิภาพให้กับภาคการเงินหรือระบบเศรษฐกิจจริงอย่างแท้จริง

เราจึงพบเห็นนวัตกรรมทางการเงินในระยะหลังที่ดูไปแล้วไม่น่าจะมีประโยชน์ต่อระบบเศรษฐกิจจริงโดยส่วนรวมนักครับ ในความคิดของผม ตราสารจำพวกฟิวเจอร์ออปชั่น หรือแม้แต่การอนุญาตให้มีการ short sale หุ้น จัดอยู่ในนวัตกรรมประเภทหลังนี้ โดยถึงแม้ว่าตราสารเหล่านี้จะมีประโยชน์ในการใช้ป้องกันความเสี่ยง แต่การซื้อขายตราสารเหล่านี้ในตลาดเงินตลาดทุนส่วนใหญ่กลับมุ่งหวังไปที่การเก็งกำไรเสียมากกว่า

ในท้ายที่สุดเราก็ควรจะต้องกลับมาถกเถียงกันให้หนักครับว่านวัตกรรมทางการเงินที่ประเทศไทยควรรับมาใช้นั้นควรจะมีรูปแบบใดบ้าง โดยที่เราจะต้องไม่ลืมครับว่าความเสียหายในตลาดเงินและในระบบสถาบันการเงินนั้นสามารถส่งผลกระทบที่รุนแรงต่อภาคเศรษฐกิจจริงได้

Advertisements