เลือกราคาหรือคุณภาพ/ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
โลกในมุมมองของ Value Investor 25 พฤศจิกายน 2551

เลือกราคาหรือคุณภาพ/ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

ในยามวิกฤติที่หุ้นส่วนใหญ่และตลาดหุ้นตกต่ำอย่างหนักนั้น นักลงทุนที่ยังมีเงินสดอยู่มักจะเตรียม “ช้อน” หุ้น โดยเฉพาะที่มีราคาตกลงมามาก ส่วนนักลงทุนที่ถือหุ้นอยู่เต็มมือและไม่มีเงินสดเหลือนั้น บางคนก็ “สวิทซ์” หรือขายหุ้นตัวที่มีราคาตกลงมาน้อยแล้วไปซื้อหุ้นที่ราคาตกลงมามากกว่า

คนชอบซื้อหุ้นที่มีราคาตกลงมามากกว่า เพราะเขาคิดว่าเมื่อเศรษฐกิจหรือตลาดหุ้นฟื้น หุ้นที่ตกลงมามากกว่าจะขึ้นแรงกว่าหุ้นที่ตกลงมาน้อยกว่า และด้วยเหตุผลเดียวกัน เขาเหล่านั้นแทบจะไม่สนใจหุ้นที่ราคาไม่ลงเลย เขาอาจจะคิดว่าหุ้นพวกนี้ ถึงแม้ว่าตลาดฟื้นตัว ราคาของมันก็คงจะไม่ค่อยขึ้นไป สู้พวกที่ราคาตกลงมามาก ๆ ไม่ได้ และนี่ก็คือความคิดแบบเทคนิคหรือนักเล่นหุ้นทั่ว ๆ ไปที่มักใช้ “สามัญสำนึก” ว่า อะไรที่ตกลงมามากก็จะกระเด้งขึ้นไปมาก

สำหรับ Value Investor แล้ว กลยุทธ์การซื้อหุ้นส่วนใหญ่ก็ไม่ได้แตกต่างกับนักลงทุนโดยทั่วไป แต่เหตุผลนั้นแตกต่างกัน นั่นคือ พวกเขาจะเปรียบเทียบราคาและความถูกความแพงของหุ้นบริษัทหนึ่งเทียบกับอีกบริษัทหนึ่ง เขาคิดว่า ในเมื่อหุ้น A เดิมทีมีราคา 10 บาทและมีค่า PE เท่ากับ 12 เท่า บัดนี้มีราคาลดลงมาครึ่งหนึ่งเหลือเพียง 5 บาทและค่า PE เหลือเพียง 6 เท่า ในเวลาเดียวกัน หุ้น B เคยมีราคา 10 บาทและค่า PE เท่ากับ 12 เท่าเหมือนกัน แต่หลังจากวิกฤติ ราคาลดลงเพียงเล็กน้อยเหลือ 9 บาท ซึ่งทำให้ค่า PE เหลือ 10.8 เท่า เช่นนี้ ถ้าเขาเลือก เขาจะซื้อหุ้นตัวไหน?

เขาจะซื้อหุ้น A เพราะเขาคิดว่าหุ้น A คงมีศักยภาพพอ ๆ กับหุ้น B ค่าที่ว่ามันเคยมีค่า PE เท่า ๆ กันก่อนเกิดวิกฤติ เขาเชื่อว่าเมื่อเศรษฐกิจฟื้นตัว หุ้นก็จะกลับขึ้นมาใกล้เคียงกับราคาเดิม ซึ่งถ้าเป็นอย่างนั้น การซื้อหุ้น A ก็จะทำกำไรได้ 100% ในขณะที่หุ้น B จะทำกำไรได้เพียง 11% และในทางตรงกันข้าม ถ้าตลาดหุ้นยังตกลงไปอีก หุ้น A คงตกลงไปได้อีกไม่มากแล้ว ในขณะที่หุ้น B อาจจะตกลงไปได้อีกมาก เรียกว่าหุ้น A มี Upside Gain หรือโอกาสทำกำไรในช่วงขาขึ้นมาก แต่ Downside Risk หรือความเสี่ยงที่จะขาดทุนในช่วงขาลงน้อย ในขณะที่หุ้น B มี Upside Gain น้อยแต่ Downside Risk มาก

ส่วนตัวผมเองนั้น ผมคิดว่าเหตุผลดังกล่าวอาจจะไม่ถูกต้อง การพิจารณาลงทุนซื้อหุ้นนั้น ควรต้องวิเคราะห์ถึงศักยภาพของธุรกิจใน “อนาคตหลังจากวิกฤติ” มากกว่าที่จะอิงอยู่กับราคาและค่า PE ของหุ้นใน “อดีตก่อนวิกฤติ” เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ การสรุปว่ากิจการ A กับ B นั้นมีศักยภาพเท่ากันเพราะมีค่า PE เท่ากันก่อนที่หุ้นจะตกนั้น ผมคิดว่าอาจจะไม่เหมาะสมและไม่ถูกต้อง การที่ราคาหุ้น A ลดลงมาครึ่งหนึ่งแต่หุ้น B ราคาลดลงมาเพียง 10% ในท่ามกลางภาวะวิกฤติเศรษฐกิจนั้น ถ้าหุ้นทั้งสองตัวมีสภาพคล่องและคุณลักษณะของผู้ถือหุ้นใกล้เคียงกัน ( เช่นมีสัดส่วนผู้ถือหุ้นต่างประเทศพอ ๆ กัน ) มันก็น่าจะสะท้อนว่า พื้นฐานของหุ้น B เหนือกว่าหุ้น A มาก ทำให้คนไม่ยอมขายหุ้น B ในขณะที่ทิ้งหุ้น A

บางคนอาจจะเถียงว่าหุ้น B อาจจะไม่ได้เหนือกว่าหุ้น A เพียงแต่หุ้น B อาจจะเป็นหุ้น “Defensive” นั่นคือเป็นกิจการที่มีรายได้และกำไรไม่ถูกกระทบจากภาวะเศรษฐกิจตกต่ำหรือถูกกระทบน้อยในขณะที่กิจการของหุ้น A นั้นอ่อนไหวต่อวัฎจักรเศรษฐกิจสูง ดังนั้น เวลาเกิดวิกฤติ หุ้น B จึงทำผลงานได้ดีกว่า

ข้อนี้ ผมเองอยากจะเถียงกลับโดยใช้เหตุผลเดียวกันว่า นี่เป็นการแสดงให้เห็นว่า คุณสมบัติของสองบริษัทไม่เหมือนกัน นั่นคือ หุ้น B มีคุณสมบัติที่สามารถทนทานต่อภาวะยากลำบากได้ ในขณะที่ A นั้น อาจจะดีเฉพาะในยามปกติ ความแตกต่างนี้มีนัยสำคัญมาก เพราะเศรษฐกิจนั้นมีช่วงเวลาที่ดี ช่วงเวลาปกติ และช่วงเวลาที่เลวร้าย จะมีเฉพาะบางกิจการเท่านั้นที่สามารถทนทานต่อภาวะเศรษฐกิจได้ในทุกสภาพ ดังนั้น หุ้นที่ยังรักษาระดับราคาหุ้นได้ในยามที่เศรษฐกิจเลวร้ายและมีราคาสูงในยามปกติต้องถือว่าเป็นหุ้นที่ดีเยี่ยม โดยนัยนี้ เราอาจจะต้องทบทวนความคิดใหม่ว่า หุ้น A อาจเป็นแค่หุ้นดีธรรมดา ในขณะที่หุ้น B เป็นหุ้นดีเยี่ยมหรือเป็น Super Stock

ด้วยเหตุผลดังกล่าว การซื้อหุ้น B อาจจะดีกว่าหุ้น A นั่นก็คือ มีโอกาสที่หุ้น A จะตกต่อไปในขณะที่หุ้น B ยังยืนอยู่ได้ในภาวะที่เศรษฐกิจยังตกต่ำลงต่อไป และในทางตรงกันข้าม ถ้าเศรษฐกิจฟื้น หุ้น B อาจจะขึ้นไปมากเท่า ๆ กับหรือมากกว่าหุ้น A ก็ได้เนื่องจากคุณสมบัติที่เป็น Great Company หรือเป็นบริษัทที่ยิ่งใหญ่ ที่เราอาจจะไม่ได้ตระหนักก่อนหน้านั้น

ที่เขียนมาทั้งหมดนั้น ก็ไม่ได้เป็นการเชียร์ว่าควรซื้อหุ้นแบบไหน หุ้นที่ตกลงมามากหรือหุ้นที่ไม่ตกหรือตกลงมาน้อย เพียงแต่อยากจะบอกว่า มันไม่ใช่สูตรตายตัวที่จะซื้อหุ้นเพียงเพราะมันตกลงมามากเหลือเกินและไม่ซื้อหุ้นที่ราคาไม่ลงเลยแม้ในยามวิกฤติ สิ่งที่จะต้องตระหนักสุดท้าย ก็คือ เมื่อเกิดวิกฤติ ธาตุแท้ของหุ้นมักจะปรากฏขึ้น ในอีกด้านหนึ่ง วิกฤติมักทำให้เกิดการเปลี่ยนสถานะของบริษัทต่าง ๆ บางบริษัทตกต่ำลง ในขณะที่บางบริษัทโดดเด่นขึ้น อย่างถาวร หุ้นจำนวนมากแม้ว่าเศรษฐกิจจะฟื้นแล้วก็อาจจะไม่กลับมาเท่าเดิมอีก แต่หุ้นที่ดีเยี่ยมนั้น เมื่อเวลาผ่านไปและภาวะกลับเป็นปกติ ราคามักจะขึ้นไปสูงกว่าเดิมมาก

Advertisements