สองเซียน“ดร.นิเวศน์-อนุรักษ์”วิพากษ์ดีล CPALL ฮุบ MAKRO

ส่องตำราวิเคราะห์ดีล“ซีพีอออล์”เทคโอเวอร์ “สยามแม็คโคร”ผ่านกูรูหุ้นรายใหญ่ฝีปากกล้า “ดร.นิเวศน์” & โจ ลูกอีสาน” ประสานเสียงเกมนี้“คุ้มสุดๆ”

“ซื้อแพง” วันนี้จะกลายเป็น “ราคาถูก” ในวันหน้า วันนี้ดูเหมือนซื้อแพง แต่จริงๆมัน “ถูก” ก็เหมือนเราซื้อเครื่องพิมพ์แบงก์ของเยอรมันของดีก็ต้องแพง แต่มันพิมพ์แบงก์ได้เร็ว ประโยคเปรียบเปรยที่ “เจ้าสัวธนินท์ เจียรวนนท์” ประธานกรรมการ “ซีพีออลล์” (CPALL) นั่งหัวโต๊ะพูดกลางที่ประชุมผู้ถือหุ้น CPALL

ดีลบิ๊กเบิ้ม “ฮอตฮิต” ที่ถูกเหล่านักลงทุนน้อยใหญ่จับกลุ่มวิพากษ์วิจารณ์มากที่สุด คงหนีไม่พ้นเรื่องที่ “ซีพีออลล์” ซื้อหุ้น สยามแม็คโคร (MAKRO) จำนวน 64.35% ราคาหุ้นละ 787 บาท มูลค่า 188,880 ล้านบาท จาก “เอสเอชวี เนเธอร์แลนด์ บี.วี.”(SHV) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ MAKRO

“ไม่เพิ่มทุน” แม้ “เจ้าสัวธนินท์” จะการันตีกลางห้องประชุมผู้ถือหุ้น แต่ความสบายใจหาได้เกิดในใจผู้ถือหุ้นรายย่อย “กู้เงินซื้อหุ้น” ประโยค “เจ็บแปลบ” ที่เหล่ารายย่อยต้องแย่งกันยกมือ หวังครองไมค์ เพื่อตั้งคำถาม “ต้องจ่ายหนี้ปีละเท่าไร อีกนานแค่ไหนกว่าหนี้จะหมด ดีลนี้จะกระทบต่อเงินปันผลหรือไม่?”

“กำไรแม็คโคร เฉลี่ยปีละ 3,000-4,000 ล้าน ก็ cover ดอกเบี้ยแล้ว เราจะใช้เวลาจัดการเรื่องหนี้ให้เร็วที่สุด จัดตั้งกองทุนอสังหาริมทรัพย์ ถือเป็นแผนช่วยลดหนี้ทางหนึ่ง เศรษฐีอันดับ 1 ของเมืองไทยไขข้อข้องใจ ก่อนมอบความมั่นใจเพิ่มเติมว่า “อนาคตเราจะจ่ายเงินปันผลจะไม่น้อยกว่าเดิม ตรงข้ามจะเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ อีก 2 ปีข้างค่า P/E ของหุ้น Makro จะลดเหลือ 20 กว่าเท่า (จากปัจจุบัน 50 เท่า)”

เมื่อก่อน “ท่านธนินท์” เคยไปชวน SHV มาตั้งแม็คโครในเมืองไทย และมีสัญญาใจต่อกันว่า หากวันหนึ่งจะขายแม็คโครจะบอกประธานธนินท์ก่อนเป็นคนแรก เมื่อพิจารณาแล้วพบว่า การซื้อแม็คโคร จะทำให้เกิด Synergy ทั้งต่อ CPALL และ MAKRO เราจึงตัดสินใจซื้อ “ก่อศักดิ์ ไชยรัศมีศักดิ์” ประธานเจ้าหน้าที่บริหารและรองประธาน CPALL ส่งสารถึงผู้ถือหุ้น

ก่อนจะวิเคราะห์ “ความคุ้มค่า” ของดีลนี้ให้ “กรุงเทพธุรกิจ BizWeek” ฟัง “ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร” ผู้เผยแพร่แนวคิดการลงทุนแบบเน้นคุณค่าคนแรกในประเทศไทย ถือโอกาสย้อนความหลังว่า..

“ผมซื้อหุ้น CPALL มาเมื่อ 5 ปีก่อน ตอนนั้นเห็นว่าธุรกิจค้าปลีกในเมืองไทยกำลังเติบโต ซึ่ง CPALL ยังเป็นบริษัทขนาดเล็ก โอกาสขยายตัวมีค่อนข้างสูง แม้ว่าช่วงนั้นบริษัทจะมีปัญหาขาดทุนที่โลตัสในเมืองจีนก็ตาม ฐานะการเงินของ CPALL สมัยโน่นยอมรับว่าแข็งแกร่ง มาก เรียกได้ว่า เขาคือ “ผู้ชนะ” ในอุตสาหกรรม กำไรและรายได้ที่ขยายตัวเพิ่มขึ้นทุกปี ทำให้ผมตัดสินใจซื้อหุ้น CPALL ตูมเดียว ก่อนจะปล่อยทิ้งให้นอนเล่นเฉยๆ เมื่อมีโอกาส ราคาถูก ก็ทยอยเก็บเป็นครั้งคราว ผ่านมาวันนี้หุ้น CPALL พิสูจน์ให้ทุกคนเห็นแล้วว่า ของเขาดีจริงๆ(หัวเราะ)”

จากการตรวจสอบข้อมูลของ “กรุงเทพธุรกิจ BizWeek” พบ “เพาพิลาส เหมวชิรวรากร” ภรรยาของ “ดร.นิเวศน์” เริ่มถือหุ้น CPALL ในอันดับที่ 21 จำนวน 22.5 ล้านหุ้น คิดเป็น 0.50% (ตัวเลข ณ วันปิดสุมดทะเบียน 4 เม.ย.51) ปัจจุบันสัดส่วนการถือหุ้นอยู่ในอันดับที่ 25 จำนวน 45 ล้านหุ้น คิดเป็น 0.50% (ตัวเลข 8 มี.ค.56)

ถามว่า CPALL ซื้อหุ้น MAKRO แพงไปหรือไม่? “ด็อกเตอร์” ตอบว่า..”เรื่องนี้มีนักลงทุนมองหลายแง่มุม หากคุณมองว่าการเทคโอเวอร์ในครั้งนี้จะทำให้พื้นฐานของเขาเปลี่ยนแปลงไปในทางที่ดีขึ้น ราคานี้ไม่แพง แต่หากมองว่า การที่ 2 บริษัทรวมกันเป็นหนึ่งเดียวแล้ว ไม่ก่อให้เกิดความเปลี่ยนแปลงใดๆ ผลประกอบการยังคงเติบโตปีละ 10% เท่ากับว่า CALL ซื้อมาแพงมาก”

“พูดเรื่องถูกแพง ทุกคนมีความเห็นไม่เหมือนกัน การเทคโอเวอร์ในราคาพรีเมี่ยม ถือเป็นเรื่องปกติ คงไม่มีบริษัทไหนยอมขายหุ้นให้คุณในราคาตลาด”

แต่ในมุมของดร.นิเวศน์ มองดีลนี้ “ไม่แพง” เพราะเชื่อว่าการเทคโอเวอร์ครั้งนี้จะทำให้พื้นฐานของ CPALL ในระยะยาวเปลี่ยนแปลงในทางบวกมากกว่าลบ จริงอยู่วันนี้หลายคนพูดว่า CPALL จะเอาเงินจากไหนมาจ่ายหนี้เงินกู้ เขาน่าจะทำหลายๆทางควบคู่กันไป นอกเหนือจากการนำกำไรจากทั้ง 2 บริษัทมาชำระหนี้สิ้น

อาทิเช่น CPALL อาจขายหุ้น MAKRO ส่วนหนึ่งประมาณ 30% ให้กับนักลงทุนรายย่อยหรือนักลงทุนเฉพาะเจาะจง ก็น่าจะได้เงินมาจากดอกเบี้ยหลายหมื่นล้านบาท หรือเลือกที่จะออกกองทุนอสังหาริมทรัพย์ ทำเหมือนที่ “เจ้าสัว” บอก ด้วยการขายสินทรัพย์ของ MAKRO เข้ากองทุน อย่างน้อย 2-3 แนวทาง น่าจะทำให้หนี้เงินต้นลดลงอย่างมาก

“ผมเชื่อว่าเขาเตรียมทางเลือกจ่ายหนี้ไว้เพียบ!! CPALL เลือกจะไม่เพิ่มทุน ถือเป็นทางออกที่ดีที่สุดสำหรับผู้ถือหุ้นรายย่อย ผมเชื่อว่าผู้ถือหุ้นใหม่จะมีแผนธุรกิจที่ดี จนสามารถทำให้อนาคตของทั้ง 2 บริษัท เกิดความยั่งยืนระดับหนึ่ง ละครเรื่องนี้ต้องดูกันยาวๆ”

ที่ผ่านมาไม่เคยคิดว่า CPALL จะมีดีลลักษณะนี้เกิดขึ้น!! ดร.นิเวศน์ บอกว่า คิดเพียงว่าตัว CPALL ดีอยู่แล้ว ไม่จำเป็นต้องพึ่งใครก็สามารถขยายตัวได้อย่างต่อเนื่อง ถามว่าหุ้น CPALL ณ ราคานี้ ค่าเฉลี่ย P/E ที่ 30-40 เท่า นักลงทุนยังพอซื้อได้หรือไม่ มันอยู่ที่ความเชื่อของคุณว่า บริษัทจะไปต่อหรือไม่ ถ้าคิดว่าไม่ ก็อย่าไปยุ่งกับเขา จริงๆหุ้นที่มีค่า P/E 30 เท่า เดี๋ยวนี้ในตลาดหุ้นมีเยอะแยะมันอยู่ที่การตีความพื้นฐาน

“ด็อกเตอร์” ยังวิเคราะห์กรณีที่หุ้น CPALL ปรับตัวลดลงสวนทางข่าวดีทิ้งท้ายบทสนทนาว่า ราคาหุ้นทิ้งตัวลงวันแรก อาจเกิดจากแรงเทขายทำกำไรของนักลงทุนรายใหญ่ หลังไล่เก็บหุ้นสักระยะ เพราะกลัวบริษัทจะเพิ่มทุนจดทะเบียน ราคาลดลงวันที่สอง น่าจะเกิดจากความหวั่นใจว่า CPALL ซื้อหุ้น MAKRO แพงเกินไป หลังจากวันนั้นน่าจะเกิดจากการเทขายทำกำไรของนักลงทุนรายย่อย ส่วนวันที่หุ้นเริ่มปรับตัวเพิ่มขึ้น คงเป็นรายย่อยอีกนั่นแหละ ที่ทยอยหาจังหวะเก็บหุ้นเข้ากระเป๋า

ด้าน “โจ” อนุรักษ์ บุญแสวง นายกสมาคมนักลงทุนเน้นคุณค่า (ประเทศไทย) เจ้าของพอร์ตลงทุน 9 หลัก ผู้เดินตามทฤษฎี “กำไรทบต้น” สิ่งมหัศจรรย์อันดับ 8 ของ “อัลเบิร์ต ไอน์สไตน์” วิเคราะห์เรื่องนี้ให้ฟังว่า “ผมเห็นด้วยกับความคิดของเจ้าสัวธนินท์ที่ว่า ซื้อ MAKRO แพงวันนี้ อีก 2 ปี จะกลายเป็นของถูก”

ก่อนจะแจกแจงว่า ประโยชน์ของการ synergy (ผนึกพลัง) ครั้งนี้ ข้อแรก ต้นทุนต่างๆจะปรับตัวลดลงอย่างน้อยปีละประมาณ 1,000 ล้านบาท เพราะทั้ง 2 บริษัท จะมีการใช้ทรัพยากรร่วมกัน การรวมพลังครั้งนี้ “ซัพพลายเออร์” แย่แน่ๆ คงโดนบีบจนหน้าเขียว จากปกติก็เขียวอยู่แล้ว (หัวเราะ) เขามีอำนาจต่อรองราคามากขึ้น

ข้อสอง ที่ผ่านมา MAKRO มีการขยายตัวในแง่ของสาขาในลักษณะ “อนุรักษ์นิยม” นั่นคือ เพิ่มสาขาปีละไม่กี่แห่ง ทั้งที่ความเป็นจริง สามารถขยายตัวได้ปีละประมาณ 10 แห่ง

“ผมเชื่อว่าเจ้าสัวจะใช้สูตรการขยายตัว MAKRO เหมือนที่ทำกับ CPALL ด้วยการขยายแบรนด์ไปตามทำเลต่างๆ เพื่อให้ผู้บริโภคจดจำแบรนด์ ตามสถิติผู้บริโภคมักจำแบรนด์แรกได้เสมอ ที่ผ่านมา MAKRO ไม่มีคู่แข่ง ฉะนั้นเรื่องความเป็นหนึ่งในใจผู้บริโภคไม่ใช่เรื่องยาก”

ตลาดค้าส่งยังไปได้อีกไกล MAKRO เป็นรายเดียวที่โลดแล่นในเมืองไทย
ตลาดห้างสรรพสินค้าเป็นของ “เครือเซ็นทรัล” ตลาดดิสเคาน์สโตร์เป็นของ “เครือบิ๊กซี” ตลาดคอนวีเนียนสโตร์เป็นของ “ซีพีอออล์” ตลาดค้าส่งเป็นของ MAKRO ดูแค่นี้ก็รู้แล้วว่า ดีลนี้มัน “คุ้มค่า” แค่ไหน เพราะสองตลาดหลัง CPALL คว้าไปครองแล้ว

ประโยชน์เหล่านี้จะเกิดขึ้นภายในเมื่อไร? เขาบอกว่า ก็คงต้องบอกว่า ภายใน 1-2 ปีข้างหน้านี้ CPALL อาจไม่สวยมากนัก เพราะมีภาระต้องจ่ายหนี้เงินกู้ปีละ 5,000-6,000 ล้านบาท แต่อย่าลืมว่า ผลกำไรของทั้ง CPALL และ MAKRO ยังมีแนวโน้มขยายตัวต่อเนื่อง ใครจะรู้ปีหน้า MAKRO อาจมีกำไร 4,500 ล้านบาท จากปี 2555 ที่มีกำไร 3,500 ล้านบาทก็ได้ เท่ากับว่าภาระดอกเบี้ยจ่ายจะชดเชยโดยกำไรสุทธิที่เพิ่มขึ้นในแต่ละปี

“ความเสี่ยง” อย่างเดียวของ CPALL คือ ดอกเบี้ยเงินกู้เป็น “ขาขึ้น” ทุกวันนี้ดอกเบี้ยเงินกู้อยู่ระดับประมาณ 3-4% หากดอกเบี้ยขึ้น 1-2% บริษัทเหนื่อยแน่ๆ แต่เท่าที่ได้ยิน “เจ้าสัวธนินท์” พูดไว้ “ดอกเบี้ยจะถูกตรึงไว้ 1-2 ปี” เขาเป็นนักธุรกิจชื่อดังคงมีการเตรียมพร้อมเรื่องนี้ไว้เป็นอย่างดี (คิดว่างั้นนะ)

“โจ ลูกอีสาน” นามแฝงในเว็บไซต์ Thaivi บอกว่า เหตุผลที่ CPALLเลือกจะไม่ขายหุ้นเพิ่มทุน ส่วนหนึ่งน่าจะเกิดจาก ที่ผ่านมาเครือ CP ใช้เงินค่อนข้างเยอะจะให้ใส่เงินเพิ่มทุนอีกก็คงไม่ไหว สู้ไปกู้เงินจากแบงก์ ยอมให้อัตราหนี้สินต่อทุน (D/E) สูงสักระยะ แล้วยกความเสี่ยงให้แบงก์รับผิดชอบแทน เครือ CP แทบไม่ต้องควักเงินสักบาท แถมได้เป็นเจ้าของธุรกิจค้าส่งรายใหญ่ที่ไม่มีคู่แข่งสักรายในเมืองไทย “คุ้มปะล่ะ”

ลำพังผลกำไรที่เพิ่มขึ้นทุกปีของทั้ง 2 บริษัท ก็ทำให้เขามีเงินไปจ่ายดอกเบี้ยและเงินต้นแล้ว แต่การที่บริษัทมีแผนจะออกกองทุนอสังหาริมทรพย์ ถือเป็นเรื่องดี เพราะจะทำให้มีการจ่ายเงินต้นเร็วขึ้น ส่วนตัวมองว่า MAKRO อาจนำสินทรัพย์ที่ไม่ได้ใช้ประโยชน์มาขายเข้ากองทุนอสังหาริมทรัพย์ โดยเฉพาะที่ดินเปล่า ซึ่ง MAKRO มีอยู่เป็นจำนวนมาก

“ผมไม่ค่อยเข้าใจหลักการซื้อที่ดินของเจ้าของเก่า MAKRO เท่าไร เขามีที่ดินเยอะมาก ส่วนใหญ่นำไปเป็นจอดรถของลูกค้า อย่างสาขาในหาดใหญ่ เชื่อหรือไม่ เขามีพื้นที่เพื่อใช้จอดรถเยอะมาก แต่ที่ผ่านมา ไม่เคยเห็นใช้ประโยชน์ได้เต็มที่”

โจยังบอกว่า เมื่อหลายปีก่อน เคยซื้อหุ้น CPALL ตอนราคา 6 บาท สุดท้ายก็ขายทิ้งในราคาเดียวกัน จำไม่ได้ว่าเพราะอะไร แต่น่าจะเกี่ยวกับปัญหาโลตัสในเมืองจีน ถามว่าเห็นอะไรดีถึงเข้าไปช้อน (หัวเราะ) ก่อนตอบว่า ซื้อตาม “นริศ จิระวงศ์ประภา” พี่เขาเป็นนักลงทุนแนว VI

วาสนาคนเราไม่เหมือนกัน พอขายหุ้นไม่นาน ราคาวิ่งฉิ่ว ตรงข้ามกับนักลงทุนรายอื่น เขาตัดใจไม่ขาย ทุกวันนี้หุ้นวิ่งไปไหนต่อไหนแล้ว

Tags : ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

Advertisements