DEMCO อนาคตราคาแพง
13-06-2013 09:39:25

ไม่ใช่เรื่องแปลกแต่อย่างใดที่ได้เห็นราคาหุ้นของบริษัท เด็มโก้ จำกัด (มหาชน) หรือ DEMCO ร่วงลงมาแรงต่ำกว่า 10 บาท แล้วไม่กลับขึ้นไปอีก ซึ่งเป็นราคาที่ต่ำกว่าราคาขายหุ้นเพิ่มทุนใหม่ให้กับผู้ถือหุ้นเดิม
คำถามที่ท้าทายคือ การขายหุ้นเพิ่มทุนรอบใหม่ เพื่อตั้งเป้าเอาเงินไปซื้อกิจการใหม่ที่ผู้บริหารอ้างว่ามีอนาคตนั้น จะเกิดขึ้นได้ตามเป้าหมายหรือไม่ เป็นคำตอบที่เริ่มหาความชัดเจนไม่ได้ หลังจากที่ก่อนหน้านี้เกิดความมั่นใจอย่างมากมาแล้ว
ประเด็นคำถามคงอยู่ที่จำนวนหุ้นใหม่ที่จะเพิ่มขึ้นมา ทำให้ราคาหุ้นเก่าร่วงลงไป และคำถามว่าด้วยความโปร่งใสของบริษัท
กรณีหลังนี้ เกิดขึ้นหลังจากที่ปรึกษาการเงินอิสระตั้งประเด็นท้าทายว่า การเพิ่มทุนของบริษัทก่อสร้างขนาดเล็กที่เบนเข็มมุ่งเข้าสู่การทำธุรกิจพลังงานทางเลือกอย่าง DEMCO ในการเข้าซื้อกิจการบริษัททำพลังงานลม เป็นการซื้อที่ราคาแพงเกินสมควร และเสนอแนะให้ผู้ถือหุ้นคัดค้านไปเมื่อเดือนเมษายน ก็มีคำถามว่าผู้ถือหุ้นจะให้คำตอบอย่างไรบ้าง ต่ออนาคตของบริษัท
ที่ปรึกษาการเงินอิสระ บริษัท สีลม แอ๊ดไวเซอรี จำกัด ในฐานะที่ปรึกษาทางการเงินอิสระ (IFA) มีความเห็นว่าผู้ถือหุ้นของ DEMCO ไม่ควรอนุมัติให้บริษัทเข้าซื้อหุ้นสามัญเพิ่มทุนของบริษัท วินด์ เอนเนอร์ยี โฮลดิง จำกัด (WEH) ซึ่งเป็นผู้พัฒนาโครงการผลิตกระแสไฟฟ้าจากพลังงานลม จำนวน 5,263,158 หุ้น มูลค่าที่ตราไว้หุ้นละ 10 บาท เป็นสัดส่วนร้อยละ 5 ของจำนวนหุ้นที่ชำระแล้วหลังเพิ่มทุน ในราคาหุ้นละประมาณ 190 บาท รวมมูลค่า 1,000 ล้านบาท
เหตุผลมี 2 ข้อ คือ 1) การซื้อครั้งนี้เป็นรายการที่เกี่ยวโยงกันเนื่องจาก นายประเดช กิตติอิสรานนท์ กรรมการของ DEMCO เป็นกรรมการและผู้ถือหุ้นอันดับสองใน DEMCO และผู้ถือหุ้นใหญ่ WEH 2) การเข้าทำรายการไม่สมเหตุสมผลเนื่องจากเป็นการลงทุนที่มีความเสี่ยง รวมทั้งเป็นราคาทีไม่เหมาะสม เนื่องจากมูลค่าหุ้นของ WEH (หลังเพิ่มทุนให้บริษัท) ตามวิธีส่วนลดกระแสเงินสด มีค่าอยู่ระหว่าง 139.47–161.05 บาทต่อหุ้น
ผลจากการให้ความเห็นของที่ปรึกษาอิสระ ทำให้ตลาดหลักทรัพย์ฯขอให้ผู้ถือหุ้นของ DEMCO โปรดศึกษาข้อมูลอย่างรอบคอบและเข้าร่วมประชุมวิสามัญผู้ถือหุ้นเพื่อพิจารณาตัดสินใจการลงมติในรายการดังกล่าวในวันที 30 พฤษภาคม 2556
แล้วในการประชุมผู้ถือหุ้นเมื่อปลายเดือนพฤษภาคมที่ผ่านมา (30 พ.ค.) ที่ประชุมผู้ถือหุ้นเมื่อวานนี้ มีมติอนุมัติแผนการซื้อหุ้นสามัญเพิ่มทุนบริษัท วินด์ เอนเนอร์ยี่ โฮลดิ้ง จำกัด หรือ WEH ในสัดส่วน 5% โดยบริษัทจะเสนอขายหุ้นเพิ่มทุนให้กับผู้ถือหุ้น (RO) ทั้งนี้ การดำเนินการจะแล้วเสร็จในช่วงปลายเดือนมิ.ย.นี้ ซึ่งจะส่งให้บริษัทมีการรับรู้รายได้จากบริษัท วินด์ เอนเนอร์ยี่ โฮลดิ้ง จำกัด เข้ามาเพิ่มขึ้นตั้งแต่ไตรมาส 2/56
เป็นที่น่าสังเกตว่าในการลงมติดังกล่าว นายประเดช กิตติอิสรานนท์ ซึ่งเป็นกรรมการและผู้ถือหุ้นใหญ่ใน WEH ได้ลาออกจากการเป็นบอร์ดของ DEMCO และไม่ได้ออกเสียงลงคะแนนในธุรกรรมนี้ด้วย สำหรับบริษัท วินด์ เอนเนอร์ยี่ โฮลดิ้ง จำกัด เป็นผู้พัฒนาโครงการผลิตกระแสไฟฟ้าจากพลังงานลม ซึ่งหากทุกอย่างเป็นไปตามแผน บริษัทจะระดมเงินได้ประมาณ 1,000 ล้านบาท เพื่อนำมาลงทุนในธุรกิจพลังงานลม อย่างไรก็ตาม บริษัทยังคงต้องการเข้าลงทุนในธุรกิจพลังงานทดแทนอื่นๆ เช่น พลังงานแสงอาทิตย์ เพื่อเพิ่มรายได้ให้กับบริษัทในระยะยาว
ทั้งนี้ สาเหตุที่บริษัทมีความสนใจเข้าลงทุนเพิ่ม เนื่องจากพลังงานลมมีมาร์จิ้นที่สูงที่สุด เมื่อเทียบรายได้จากธุรกิจกลุ่มอื่นที่บริษัททำอยู่ โดยในปีนี้บริษัทยังไม่มีรายได้จากพลังงานลม ดังนั้น รายได้จากงานวิศวกรรมไฟฟ้าจึงสูงที่สุด
เหตุผลของผู้บริหาร คือ “การเข้าเป็นผู้ถือหุ้นในวินด์ เอนเนอร์ยี่ ถือเป็นอีกธุรกิจหนึ่งในการเพิ่มฐานรายได้และกำไรให้กับ DEMCO ซึ่งหากคำนวณผลตอบแทนจากการลงทุนจากโครงการผลิตไฟฟ้าจากพลังงานลมที่ได้รับการอนุมัติจาก กฟผ.แล้ว 5 โครงการ รวมถึงโครงการห้วยบง 2 และ 3 และโครงการเขาค้อ คิดเป็นผลตอบแทนจากการร่วมลงทุนในอัตราประมาณ 13.5% ซึ่งจะส่งผลให้ผลประกอบการของ DEMCO เติบโตอย่างมีเสถียรภาพมากขึ้น”
คะแนนเสียงผู้ถือหุ้นอนุมัติให้ซื้อวินด์ เอนเนอร์ยี่ โฮลดิ้ง
มติที่ลงจำนวนเสียงร้อยละเห็นด้วย220,483,02082.6298ไม่เห็นด้วย46,264,85317.3386งดออกเสียง84,4120.0316
การที่ผู้ถือหุ้นเห็นชอบกับฝ่ายบริหาร และปฏิเสธคำชี้แนะของที่ปรึกษาการเงินอิสระ มีความหมายว่า พวกเขามองเห็นอนาคตจากการเข้าซื้อกิจการมีความสำคัญมากกว่าความเสี่ยงของที่ปรึกษาการเงินอิสระที่เป็นบุคคลภายนอก
ปรากฏการณ์เช่นนี้ เป็นที่น่าแปลกพอสมควร เพราะว่าเมื่อพิจารณาจากโครงสร้างของผู้ถือหุ้นแล้ว DEMCO ถือได้ว่ามีสัดส่วนการถือครองหุ้นที่ค่อนข้างกระจายตัวมากพอสมควร การออกเสียงลงมติเห็นชอบทั้งที่แหวกแนวคิดของที่ปรึกษาการเงินอิสระ จึงเป็นปรากฏการณ์พิเศษที่ไม่เห็นกันบ่อยครั้ง
คำอธิบายที่ผู้บริหารโน้มน้าวผู้ถือหุ้นในที่ประชุมคือ ที่ปรึกษาการเงินอิสระ หรือ IFA ใช้สมมติฐานที่เข้มงวดเกินไป เช่น ไม่มี upside จากการขายไฟฟ้า ทั้งที่เทคโนโลยีวันนี้มีประสิทธิภาพในการจับความเร็วลมได้มากขึ้น และไม่มีกำลังการผลิตใหม่ แต่ที่สำคัญ ธุรกรรมธุรกิจนี้มีต้นทุน Equity/MW ที่ 33 บาท/MW เทียบกับหากจะสร้างขึ้นมาใหม่จะต้องมีต้นทุนสูงกว่ามาก คิดเป็น replacement cost ที่ 60 บาท/MW ดังนั้น หากจะถือว่าไม่ถูกก็ได้ แต่หากคิดจากผลตอบแทนในอนาคตแล้ว WEH สามารถสร้างมูลค่าเพิ่มให้บริษัทฯ รวมทั้งกรณี WEH มีแผนที่จะเข้าจดทะเบียน SET อีก
โดยพื้นฐานแล้ว DEMCO เป็นบริษัทก่อสร้างที่มีลักษณะเฉพาะ ชำนาญเฉพาะทางขนาดเล็กที่เน้นงานสถานีไฟฟ้า สายส่งแรงสูง ระบบไฟฟ้า และเครื่องกลโรงงาน เสาโทรคมนาคม ซึ่งแม้ว่าธุรกิจโดยภาพรวมจะเป็นขาขึ้นเนื่องจากความต้องการใช้ไฟฟ้ามีการขยายตัวดี รวมทั้งมีการขยายตัวในการใช้พลังงานใหม่ๆ มีการลงทุนสร้างโรงไฟฟ้า ทำให้ความต้องการระบบสายส่งหรือโรงไฟฟ้าเพิ่มขึ้น และมีคู่แข่งในธุรกิจไม่มาก ประมาณ 5-6 ราย
แม้ธุรกิจโดยภาพรวมจะโดดเด่น แต่การที่จุดอ่อนหลักของธุรกิจคือ บริษัทดำเนินธุรกิจที่ต้องเข้าประมูลงาน ดังนั้น ขึ้นอยู่กับภาวการณ์แข่งขัน และการเข้าประมูลงานแต่ละครั้งอาจจะเกิดความไม่แน่นอนขึ้นได้ ทำให้รายได้ของธุรกิจไม่สม่ำเสมอหรือมีเสถียรภาพ และส่งผลต่อเงินลงทุน รายได้ และกำไร
แรงกดดันดังกล่าวทำให้ DEMCO ปรับยุทธศาสตร์ธุรกิจใหม่ เพื่อสร้างรายได้ให้สม่ำเสมอ ลดความผันผวนดังกล่าว โดยมุ่งเข้าสู่การเป็นผู้ประกอบการด้านผลิตกระแสไฟฟ้าโดยตรง ในฐานะเป็นไอพีพีและเอสพีพี เพื่อเพิ่มขนาดตลาดให้ DEMCO มากยิ่งขึ้น
นอกจากนี้ ยังขยายตลาดหาลูกค้าในการสร้างงานผลิตกระแสไฟฟ้าในโรงงานอุตสาหกรรม และนิคมอุตสาหกรรมต่างๆ
การซื้อกิจการถือเป็นการลงทุนทางลัดเพื่อสร้างรายได้กลับคืนมาเร็ว ซึ่งกรณีของ WEH เป็นหนึ่งในโครงการ แต่การซื้อกิจการดังกล่าวในขณะที่ฐานทุนของ DEMCO ไม่มากนัก (ดูตาราง 5 ปี ประกอบ) ทำให้มีวิศวกรรมการเงินผสมเข้ามาในแพ็กเกจการซื้อ WEH ตามไปด้วย นั่นคือการลดทุน เพิ่มทุนใหม่ และแจกวอร์แรนต์ (DEMCO-W5) เพื่อพยุงราคาหุ้นจึงตามมา
มองจากมุมนี้ ถือว่า DEMCO ประสบความสำเร็จในการจูงใจผู้ถือหุ้นให้ยอมรับการตัดสินใจของคณะกรรมการบริษัทไปได้เปลาะหนึ่ง ทั้งที่ว่าไปแล้ว การเข้าซื้อกิจการของ WEH นั้น ไม่ได้ทำให้ DEMCO มีสิทธิเสียงมากนักใน WEH เพราะถือหุ้นเพียงแค่ 5% เท่านั้น
การผ่านมติของผู้ถือหุ้น โดยไม่แยแสกับคำเตือนของที่ปรึกษากรเงินอิสระ เป็นการเดิมพันครั้งสำคัญที่ผู้ถือหุ้นและกรรมการของบริษัทร่วมความเสี่ยงด้วยกัน
เดิมพันดังกล่าว ถูกมองว่า เป็นการเสี่ยงที่ไม่มากนัก เพราะนักวิเคราะห์ที่เห็นด้วยดังเช่น บล.ธนชาต ระบุว่า WEH เป็นผู้พัฒนาพลังงานทดแทนรายใหญ่ที่สุดในไทย เนื่องจากเป็นหนึ่งในห้าบริษัทวิศวกรรมไฟฟ้าชั้นนำของไทย จะได้ประโยชน์จากอุตสาหกรรมพลังงานทดแทนที่อยู่ในช่วงเฟื่องฟู แนะนำ “BUY” ราคาเป้าหมาย 15.10 บาท/หุ้น
คำถามสำคัญอีกข้อหนึ่งที่หลายคนอาจไม่ได้ฉุกคิดคือ พลังงานลมนั้นเป็นพลังงานที่มีต้นทุนการผลิตและต้นทุนค่าไฟฟ้าสูงสุดในบรรดาพลังงานทดแทนด้วยกัน ปัญหาเรื่องการคำนวณผลตอบแทนการลงทุน (แม้จะรวมเอาค่าแอดเดอร์ไว้ด้วย) จะคุ้มค่าหรือไม่ เมื่อเทียบกับค่ารักษาและอื่นๆ
คำตอบนี้ เป็นสิ่งที่บรรดาผู้ถือหุ้นของ DEMCO จะต้องหาคำตอบเอาเอง
ส่วนคำถามท้ายสุดคือ ในวันที่ราคาหุ้นซึ่งซื้อขายในตลาดยามนี้ ต่ำกว่าราคาหุ้นเพิ่มทุน นักลงทุนคนไหนบ้างที่จะกล้าหาญชาญชัยเข้าไปเสี่ยงภัยซื้อหุ้นเพิ่มทุน ซึ่งอาจจะมีโอกาสราคาร่วงหนักกว่าราคาที่ซื้อขายในตลาดมากขึ้นอีกหากจำนวนหุ้นมีปริมาณเพิ่มขึ้น
ตอนนี้ผู้บริหารบริษัทคนไหนจะกล้าให้คำตอบ

Advertisements